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2024年，中国ETF商场迎来竖立20周年。为向投资者普及ETF基础常识，增强住户的财富树立技艺，招商证券合资全景网共同举办2024年招商证券“招财杯”ETF实盘大赛系列直播，旨在匡助投资者提高投资妙技、累积投资教悔，促进ETF商场的健康发展。

自2021年下半年以来，A股医药板块已调整三年多时辰，反不雅外洋医药板块，近两年创新药复苏势头权贵，减肥药、阿尔兹海默药以及近期的HIV殊效药都是重磅新品。

那么，A股和外洋商场医药板块的逻辑演绎有何不同？A股医药板块何时反弹？医药板块的投资契机在那儿？

8月28日，招商证券x《请托了基金》系列直播第九期邀请到了银华基金量化投资部基金司理马君，一谈探讨《创新药重磅利好频出 医药何时否往泰来？》。

马君暗示，我国创新药、创新医疗器械自2018年运转大限制投资研发于今，已逐渐进入收成期，跟着后续企业盈利的已矣，医药尤其是创新接洽的医药板块值得期待。同期，我国创新药在速率和价钱上具备权贵的出海上风，改日打入外洋商场尤其是好意思国商场契机很大。

“面前医药板块的估值不算贵，尤其是创新药，估值更低。我看好通盘医药产业，尤其是创新药改日结构化普及的投资逻辑。”马君说谈。

01

医药板块正处于磨底阶段

全景网：自2021年下半年以来，医药板块还是调整了三年多时辰，而追忆医药板块的历史行情，在2005、2008、2010年都曾出现过深度回调，且回撤幅度都出奇40%。本轮的医药回调为什么不时时辰如斯之长？有哪些影响身分导致？与以往的回调行情比拟有何不同？

马君：昔时几次医药板块的回调，大多与产业周期接洽，2021年以来的回调则有所不同，由宏不雅、行业等多方面身分导致。

宏不雅层面，受国际关系、地缘政事变化影响，近几年好意思国的医药投资热度有所下落，访佛好意思联储逐渐加息，在高息环境下，投融资成本升高，从而导致全球的医药投融资都有所下滑，客岁四季度才运转回暖。面前，全球经济正处于调整阶段，新一轮的上调可能在国外刚刚启动，国内尚未王人备启动。

行业层面，主若是发展阶段不同，2005、2008、2010年均处于仿制药阶段，2018年才开启创新药元年，进入创新药的政策红利、东谈主才红利阶段。2018—2021年，创新药阅历了从0到1的大发展，从国度的政策敕令到行业的投资蔼然，致使外洋科学家、生物医药从业者归国使命的蔼然，都相等激越。到了2021年，我国在创新药畛域已赢得较多成就，并针对药企扎堆兼并赛谈可能形成低质料内讧和竞争问题，出台了对于肿瘤药的单臂实验公法，也意味着创新药产业从此开启从1到10的高质料发展阶段。产业发展阶段不同也带来了估值的不同，2021年运转的回调内容上大多是由于此前三年景本商场估值过高，在产业发展阶段切换时也出现了估值切换。同期，企业盈利从仿制药到创新药悠扬的经过中，阅历了集采、创新药谈判等，内容上也阅历了一个平静增速的经过。

全球医药板块投融资的降温，访佛业业发展阶段的切换，医药板块已弗成撑持商场的高估值，因为正本的高估值透支了好多年的事迹，要走向感性总结的阶段。

此外，还有一个时刻周期身分。比方肿瘤药尤其是PD-1，在2021年之前处于进取阶段，当前天然从居品上讲依然处于进取阶段，但就二级商场而言，投资一般都是抢跑，是以当产业进入训导期后，就要寻找下一个新的时刻。对于下一个新的时刻，从国际上看，减肥药的GLP-1赛谈是一个好赛谈，但国内尚未有相应药剂的公司出现，是以莫得相应的时刻投资飞腾。面前，医药产业正处于高质料发展同期寻找下一个时刻周期的阶段，加上二级商场面前的风险偏好不高，从而导致面前的医药板块处于磨底阶段。但咱们依然看好，等产业的利好逐渐开释，有一定量的累积，就会产生质的变化，从而迎来进取的好行情。

02

A股与外洋医药行情未“割裂”

全景网：咱们不雅察到，外洋创新药这两年复苏势头领悟，减肥药、阿尔兹海默药以及最近的HIV殊效药都是重磅新品，纳斯达克生物科技指数近两年也有可以的商场表现。A股与外洋医药股表现“割裂”背后的原因是什么？

马君：我认为A股和外洋医药板块行情莫得“割裂”。内容上，外洋生物医药从2021年阅历高点后也在不休回调轰动，面前离原来的高点还有近百分之二十的距离，这与外洋生物医药的投资周期高度接洽。

在高息环境下，医药企业投融资贫苦，因此难以产坐褥业的华贵，股价高涨受限。是以纳指生物医药自2021年9月份进入深度回调，回调幅度接近40%。不外，客岁四季度运转外洋医药的投融资出现好转，纳斯达克生物科技指数运转有所高涨，从最低点反弹了一部分，但距离2021年的高点还有一定距离，也莫得像众人所认为的一直在涨，仅仅好意思国的医药投融资热度先于国内回暖，接洽生物医药指数的股价也有所反弹。至于是否是回转，后续还需不雅察，若有大的时刻更正，或在流动性上开释要紧利好，则可能出现较大回转。

纳斯达克生物科技指数其实还存在结构性行情，不是总共的股票、居品赛谈都在涨，减肥药的GLP-1赛谈龙头涨得相等好，一些有新时刻的公司也表现可以，比如阿尔兹海默药、非乙醇性脂肪肝药物等接洽公司，但那些管线研发莫得绝顶出彩的医药公司，行情表现则欠佳。是以，纳斯达克生物科技指数表现相对较好，还在于其存在结构性行情，但涨幅不大，往后跟着新的时刻立异出现，以及好意思联储降息，可能还会有更大的契机。

03

创新药、创新医疗器械进入收成期

全景网：一个行业冷却到一定程度之后，时常也会滋长新的契机。近期，医药生物个别板块也有所回暖。站在当前时辰点，您认为医药板块的投资契机在那儿？

马君：咱们看医药的投资价值，通常从短期、中期、始终来看，面前医药板块已处于磨底阶段，那么始终投资价值可能更关键，我从需求端、支付端、产业政策端进行领略。

从需求端而言，中始终角度东谈主口老龄化趋势领悟、东谈主民寰球对健康养生的需求升级、年青东谈主健康不雅念的改不雅等身分都确保了需求端不单可以平静增长，致使还有对医药尤其是药品的需求结构升级。对于通盘医药创新的产业发展而言，需求是确定性存在的。

从支付技艺上看，我国大多数东谈主依赖于医保基金，面前宇宙医保基金相差均衡且略有结余，每年的医保基金收入也处于平静增长态势。咱们瞻望改日十年宇宙医保基金仍有望保持10%傍边的复合增速，医药行业总体体量仍将保持平静增长，改日二十年中国有望成为全球第一大医药商场。

产业政策方面，面前我国正在进行千般医疗体系的雠校，包括医疗器械和医药的雠校、仿制药的集采、创新药的医保谈判等，政策维持相等明确，即给以具备创新技艺的企业较高的价钱，让仿制药达到病患的可支付技艺，从而在医药、医疗器械等行业坐褥出更好的居品，走放洋门，走向世界。为什么要走向世界？因为国外卖得贵，且信得过有竞争力的居品走向世界、卖出高价，企业的盈利增速才会高于通盘医保基金的增速，还会有超预期的增长。

总之，我国医药产业在需求端、支付端都有比较平静的增长，访佛产业政策的维持，我国创新药、创新医疗器械接洽公司从2018年运转大限制投资研发于今，已逐渐进入收成期，即逐渐有新药上市，运转销售放量，进入企业事迹普及阶段。跟着后续企业盈利的已矣，医药尤其是创新接洽的医药板块值得期待。

04

“三明医改”推论需

“探索更多原创性、各异化雠校”

全景网：医药产业投资的第一命题，便是会通医改政策的标的。2024年以来国度级政策屡次说起“三明医改”，“三明医改”模式是什么？如何会通医改的轨迹变迁和改日走向？

马君：“三明医改”是福建省三明市进行的医疗、医药、医保“三医联动”下的医疗体系雠校。雠校从2012年运转，由三明市政府层面统筹计较，到2013年2月份又运转雠校攻坚，以全面取消药品（器械、耗材）加成为政策主体，以调整医师激发和加强政府对病院的监督经管为保障。经过这一雠校，三明市医疗收入、药耗收入以及查验化验收入的比例发生了较大变化，从原来查验化验收入占比更大，转为医疗收入占比更大，即医师提供医疗服务的收入，且药耗收入占比也有所普及。也便是说，本次医疗体系雠校给以了医师更高的“阳光收入”，也给以了患者更多的药耗参加。在这之后，三明市的城镇员工基本医保基金扭亏为盈，病院收入愈加合理，医师薪资水平总体提高，医疗东谈主员和药品种类均扩容，住户就医包袱松开，致使运转朝健康养生标的迈进。

跟着“三明医改”的鼓动升级，国度层面也想借用“三明医改”的理念进行推论，实行仿制药的集采、创新药的医保谈判，都是这一方进取的举措。不外，三明市是一个较小的城市，经济水平、医疗水平有限，是以在“三明医改”模式往宇宙推论的经过中，需要潜入把捏“三明医改”的精神内核，因地制宜。举例，三明市在推动医师年薪制之下尚且存在一定的薪酬各异，而在北上广深等一线城市面对更复杂的薪酬体系和绩效差距时，将更难实现一刀切的赞助薪酬，具体模式还需深入推敲；医耗、药耗的使用比例也有不同……因此，针对多数的细节问题，国度面前还在推敲相应的对策。

总体而言，我认为“三明医改”是一个相等好的标的，但在宇宙推论的经过中，需要把捏其精神内核，不板滞于对照“三明医改”的既有教悔，“探索更多原创性、各异化雠校”。

05

2024新文献中

“创新药”宠爱程度权贵普及

全景网：7月底，创新药行业的全链条利好“N”政策细目陆续出台。本年以来，创新药迎来多项利好政策，政策面上的变化对创新药可能产生哪些要紧影响？

马君：政策层面，医疗体系雠校一直在进行，二季度除了出台医改2024重心任务以外，值得一提的是对全产业链维持创新药配套政策的发布。利好政策密集出台，为创新药发展铺设了坚实的政策基石。一季度创新药动作新质坐褥力的一部分在政府使命论说中明确说起，后续北京、广州、珠海也陆续出台了地方的全产业链维持创新药政策。接着国务院常务会议审议并通过的《全链条维持创新药发展实施决策》，通过细化价钱经管、医保支付、生意保障激发、药品配备使用优化及投融资环境改善等多重举措，构建了全地点、多端倪的政策保障体系。

值得关注的是，二十届三中全会的召开，初次在党的撮要性文献中将生物医药产业普及至战术性新兴产业的高度，无疑为创新药产业注入了刚劲的发展能源。随后，上海市东谈主民政府办公厅发布的《对于维持生物医药产业全链条创新发展的些许成见》，进一步推动了生物医药产业的全链条创新、雠校与赋能。此外，各地生物医药产业投资基金的加快开发，更是为行业注入了充沛的成本活力，为创新药产业的茁壮发展奠定了坚实的基础。

除了国度和各地方的政策外，审批端也有政策出台。7月份，国度药监局部署创新药临床磨练审评审批雠校试点使命，对审评审批创新药作念了更细化的规章，体现了审批端对于优质创新药的饱读舞和维持，与国度和各地方的撮要性文献形成了雅致的政策协同效应。咱们瞻望之后宇宙各省、市、部委可能还会出台一些具体的对于如何落实全产业链维持创新药的细目。

总的来看，2024 新文献中“创新药”宠爱程度权贵普及，伙同此前多地出台的创新药政策，维持力度不休扩大。此外，创新药除了研发难外，研发出来之后能快速生意化也相等关键，生意化初期包含审评审批、进入医保和住院召开医事会等方法。而卑劣需求支付端能否有更多支付技艺，也便是医保商保支付技艺也相等关键。国度层面明确表态“要发展生意健康保障；制定对于措施城市定制型生意医疗保障的带领性文献；推动生意健康保障居品扩大创新药支付范围。” 这也为进一步推动保障与医药的会通、鼓动大健康全产业链的价值共创提供了更明晰的发展旅途，有助于经管患者、社保、创新药企业濒临的施行逆境。

是以，创新药产业在政策的维持下，将实现高质料的健康发展。

06

国产创新药具备速率和价钱出海上风

全景网：频年来，中国制药行业在全球创新药商场中的地位逐渐普及，但中好意思创新药之间在价钱以及商场限制上仍存在不小的差距。之后创新药的出海契机在那儿？有哪些重心标的？

马君：创新药产业是一个新产业，国际创新药产业都是一波一波的时刻爆发，也便是说，创新药不需要前一波时刻的基础，才能作念后一波时刻的更正，因为创新药是一个爆发性品种，是以咱们国度不祥用短短几年的时辰在国际新时刻畛域层面脱颖而出，比如ADC畛域，其中主要依赖于庞杂的制造业及东谈主才红利。

近几年，我国大部分创新药企业以“Me-too”“Me-better”创新为主，即在外洋原创靶点的基础上，对药物的分子结构、工艺等进行创新，使药效更好，致使达到同类靶点中最佳的甩手。比拟外洋，我国最大的上风是对“Me-too”“Me-better”的创新速率很快，还有有余大的老龄化样本，风险相对于原创靶点“First-in-class”低好多，且成本也更低，在速率和价钱上具备权贵的出海上风。另外，面前好意思国也想降费，是以咱们打入外洋商场，尤其是好意思国商场契机很大。

对于具体关注的标的，主要王人集在以下标的：双抗、CAR-T和ADC居品是频年来的出海热点；此外，小核酸亦然创新药出海改日值得关注的标的。创新药时刻不休吐旧容新，不同于好意思国等发达国度布局早、具有上风的化学药、单抗药等畛域，新兴的双抗、CAR-T和ADC等创新药居品是中国创新药出海的好契机。接洽数据泄露，双抗、CAR-T和ADC在近几年的出海总技俩和总金额中占据关键地位，三者总来回金额占据2020—2023年透露的总来回金额的一半以上。天然，如果外洋有新的时刻，我国的跟进速率也相等快。当我国有一定的教悔累积后，在进行 “First-in-class”的原创时也会更有教悔，得手概率更大。

07

不雅察biotech公司

所处赛谈、团队和竞争步地

全景网：按照业内东谈主士的不雅点，创新药的累积时常需要十年以上的时辰。近期，多款国产重磅创新药陆续进入已矣期。对于接下来的获批进程以及放量进程，您有何判断？Biotech公司如何打造本人的造血技艺，保持利润率？

马君：内容上，国产创新药获批数目从2021年以来就在不时增长。2023年的数据泄露，我国医药上市企业的研发总参加已达1000亿元水平，临床品种数目增多了百分之三十几，创昔时5年新高；审批通过的品种也从2018年的个位数增多到2023年的快要40个品种。从研发到审批，均实现了量的快速增长，这是我国biotech公司赢得的成就。

自2018年大限制研发于今，我国创新药已逐渐进入已矣期，但已矣期可能比较长，至少几年。因为医药的销售放量至少需要两三年，才能迟缓进入销售的爬坡阶段，可能三年以上才能达到销售的顶峰，并在新的时刻出面前运转迟缓往下走，这是一个比较长的周期。

对于biotech公司而言，一方面，在研发阶段与外洋大药企互助是一个关键的利润开头，公司会在每年的学术会议上展示我方的临床实验，从而寻求与外洋大药企的互助契机，如果互助得手，最初实现一个首付款，药物在外洋上市后，又有一个销售分红收入；另一方面，当药物进入报批销售阶段，生意化的已矣技艺是另一个关键的利润开头，团队的销售技艺、药品的居品力，是biotech公司保持利润率的要津，这些biotech公司要通过高效的运营效能、时刻平台、生意化策略来普及本人的“造血”技艺。

天然，biotech公司在普及本人“造血”技艺的经过中离不开充沛的现款流，那么投资者如何聘请biotech公司？需要看公司所处赛谈、团队和竞争步地三个维度。赛谈方面，指biotech公司开发的居品管线处于哪一赛谈，是肿瘤药、自免药，照旧GLP-1的减肥药；团队方面，不雅察biotech公司的研发团队和经管团队是否具有国际化视线，是否具有聘请大的单品的眼神和技艺；竞争步地方面，biotech公司的药物研发在国际上排第几位，什么时候能研发出来，biotech公司应该具备详尽的竞争技艺。

是以，如果投资者聘请单个创新药公司，要跟数据跟得相等紧，且也有一定的失败概率，不妨聘请一个biotech公司的组合，得手的概率会更大。对于biotech公司而言，作念创新药管线研发也不会只压一个管线、一个赛谈，而是千般化散布投资研发，那么详尽运营技艺就显得更为关键了。

08

港股医药相较A股更具性价比

全景网：当前，港股已成为亚洲最大及全球第二大的生物科技融资中心，眩惑了繁多具有后劲的创新药、高技术医疗器械等畛域的企业赴港上市。在创新药板块，是否存在着交流的上市公司，港股估值低于A股的振奋？您如何看待港股创新药的投资价值？

马君：以AH两地上市的医药公司动作样本统计，甩手泄露港股相对A股估值更低，更具性价比。据统计，举座来看，A股比港股贵了60%傍边，而在医药板块方面，A股比港股贵了近100%，也便是说，港股举座比A股低廉好多，港股的医药比A股的低廉更多。

为什么港股比A股低廉的振奋一直存在？一方面，主要跟与A股的流动性愈加充裕接洽。改日是否会发生变化？我认为如果好意思联储降息，可能会给港股开释一定的流动性，使得双方的估值相对靠近。但面前来看，在降息落地之前，还莫得这种迹象。

另一方面，从公司的基本面质地来看，生物医药尤其是创新药公司，港股的上市公司质地相对更靠前，因为香港在2018年就允许未盈利的生物医药公司上市，但A股是到2019年才允许未盈利的生物医药公司在科创板上市，是以可以认为第一梯队的创新药公司大部分去了港股上市，A股科创板的第一梯队创新药公司数目和比例相对较少。

是以，投资者需揣度基本面和流动性两方面进行投资。

09

好意思联储降息或为港股创新药带来流动性补充

全景网：好意思联储7月31日的议息会议看护利率不变，但鲍威尔在记者会暗示，如果经济赓续保持当前走势，最快可能在9月商讨降息。跟着降息预期普及，会对医药板块带来哪些利好？

马君：如果好意思联储果然降息，则有可能为港股创新药企业带来流动性的补充，好意思国生物医药的一级和二级的投融资也将有所升温。

不外，好意思联储是否降息还要不时追踪好意思联储会议的立场。好意思国的经济数据、通胀数据、劳动数据等都很关键，但更关键的照旧好意思联储发言的立场和口气。在昔时一年多的时辰里，咱们也在不时不雅察好意思联储降息情况，从数据上，咱们只可追踪商场短期的波动，到底降不降息，其实商场预期一直都在变化，最要津的照旧好意思联储每一次议息会议，包括年会的立场、口气。

10

创新医疗器械关注开发出海及耗材入口替代

全景网：除了创新药，频年国度对创新医疗器械的发展亦给以维持。您如何看待医疗器械板块的投资机遇？有哪些细分赛谈值得重心关注？

马君：创新医疗器械亦然咱们相等关注的畛域。从2020年运转，我国的创新医疗器械就还是走放洋门，在其时全球衰败的布景下，打入了外洋的医疗体系，尤其是呼吸机。是以医疗器械出海一直是咱们相等看好的畛域，特地于一个良性轮回，前几年我国实现了医疗器械出海较大的成绩后，也在不休对居品进行更新迭代，居品力有所普及，但愿能有更多的居品出海。

同期，在医疗器械的耗材畛域，一些中低端的开发还是大部分实现了国产化，而一些绝顶高端的开发照旧外资占更大的比重，但我国已有公司蹙迫这些赛谈，非论是出海照旧国内销售都可以。

是以对于医疗器械，一方面是开发的出海，加上国度对医疗开发以旧换新的政策维持；另一方面是耗材的自主可控和外资入口替代投资逻辑，尤其是IVD、内窥镜及电生理等畛域都存在相等大的国产替代投资契机，是以要不时关注这些畛域的国产替代进程及出海数据。

此外，因为医疗器械相等复杂，不仅有病院的通例检测，有术前的特殊检测，还有一些比如呼吸谈疾病的检测，其中也存在一些阶段性的投资契机，比如对于有呼吸谈检测外洋禀赋的公司，由于好意思国卖的检测盒绝顶贵，是以可能在呼吸谈检测畛域会有阶段性的主题契机。

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中药属泛红利国企主题板块

全景网：频年来，中药的上游中药材不时加价，此外，中药因其高股息特征，也引起了商场不少的关注。您怎样看待中药的投资价值？什么样的主题催化值得投资者关注？

马君：中药是咱们中华英才文化的瑰宝，与西药比拟，中药自主可控。从2019年运转，国度出台了相等多的政策进行维持，一直累积到2021、2022年，迎来行情的爆发，加上客岁伤风药、呼吸谈伤风类药物的事迹大爆发，中药的行情从2022年一直不时到本年6月份，包括中药ETF的走势也一直可以。我认为主要有两方面原因：一是政策维持，二是近几年公司事迹相等好。因为中药企业以国企居多，事迹增长相对比较平静，包括一些类亏空的名贵中药、中药的创新药，亦然国企为主。是以，中药可以认为是一个泛红利国企主题的板块。本年上半年，医药板块里泛红利格调的板块走势也相对较好，包括中药、医药流畅、血成品等。

我认为，中药动作国企雠校主题，上半年提到的一些市值经管主题，都口舌常关键的投资契机，但投资者也需不雅察更始终的举座事迹增速；下半年可能会有中成药的集采，如果集采的降幅不是很高，那么中药也值得再次关注。

中药和创新药不太同样的地方是创新药的爆发力很强，而中药是一个处于平静增长、国企居多的板块。

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提出组合投资+千般化定投

全景网：频年来医药板块的举座表现，以及板块内的上市公司涨跌幅均有着较大的变动。在复杂多变的商场所前，投资想路也需要与时俱进。为了更好地把捏医药板块的投资契机，您对于泛泛投资者有何树立提出？能否共享一下您的投资策略和想路？

马君：一方面，关注仿创药企，即仿制药和创新药业务都有的企业，这种药企一般有仿制药的业务动作利润孝敬，也动作研发开头，平台会更大，公司也更大。宠爱仿创药企中的上市公司，基本都是相应赛谈的龙头，哪怕在某个阶段，时刻莫得跟上头前最新的时刻水平，但由于其具有庞杂的研发和销售平台，可能过段时辰也能跟上。是以众人可以关注仿创药企龙头的投资价值。

另一方面，对于爆发性相等强的biotech企业，投的管线哪些能得手，哪些会失败，有相等多的不确定性，投资上也像开盲盒，是以提出投资者作念组合投资。

详尽来看，我认为树立ETF是一个可以的聘请，既有仿创药企龙头，也有biotech的组合。面前，商场对于医药的风险偏好比较低，往后看，我认为三季度由于客岁医药的事迹是一个低基数，加上年底又有一波医保谈判，风险不会很大，商场的流动性可能是更需要洽商的一个系统性身分。

面前，医药板块处在一个磨底位置，投资者可以逐渐进行千般化的定投。咱们更但愿众人进行底部定投，不要追高，而千般化定投，则是在位置低的时候略略定投多一些，位置高的时候略略克制一些。

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看好创新药改日结构化普及的投资逻辑

全景网：医药投资是一个长坡厚雪的赛谈。临了，如果用几个要津词总结医药板块改日的投资干线或投资价值，您会用哪几个词？

马君：医药如实是一个长坡厚雪的赛谈，因为需求相等刚性，独一居品力有余，除了国内商场，出海则是更无边、利润更高的商场。医药亦然一个很复杂的板块，通常被视作一个小大盘，成长格调、价值格调等都有。至于改日医药板块的投资干线，要津词有几个：

创新药高成长。如果投资者比较偏好高成长，创新药是较好的聘请，这是一个高成长赛谈。

中药泛红利。如果投资者偏好稳增长，中药等泛红利板块更符合。

面前低估值。举座来看kaiyun中国官方网站，面前医药板块的估值不算贵，尤其是创新药估值更低。我看好通盘医药产业，尤其是创新药改日结构化普及的投资逻辑。

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